研发投资国外研究状况及我国借鉴(2)

　　三、公司研发投资决策的影响因素
　　
　　关于研发投资影响因素的实证文献可以从公司财务结构、公司特征、公司外部监管力度和经理人特征等几个方面加以概括。
　　
　　（一）公司财务结构与研发投资的关系
　　公司不同的所有权结构对其研发决策的影响是不同的，但实证研究的结论并不统一。Francis and Smith（1995）研究发现，股权分散的公司与管理层持股高或者有重要外部大股东的公司相比，创新较少，股权分散的公司获得较少的专利权，他们倾向于购买而不是内部研发。Berrone, Surroca and Tribó（2005）研究了所有权结构中大股东的存在对公司研发强度的影响，其结论是：银行所有权对公司的研发强度有负面影响，非金融公司所有权对公司研发强度有正面影响，个人所有权的影响是不明确的；而大股东的数量（单个或合计持股达50％）对公司研发强度的影响是负面的。
　　关于研发公司债务政策的研究结果则相对一致。Baldwin et al.（2002）研究了财务结构、研发强度与创新之间的关系，发现研发强度高的公司显示为较低负债的财务结构，财务结构中负债的比重对研发投资有约束。Nam, Ottoo and Thornton（2003）认为高负债的公司会倾向于低水平的研发投资。这些结论应与研发活动的特点相关联，研发活动的不确定性增加了债券的风险，而债券持有人或许不愿意承担高风险，从而形成研发强度大的公司具有低负债水平的财务结构。当然，研发需要大量的现金流，低负债也可减少利息的支付，所以高成长、承担高研发投入的公司会有低负债率和低的股利支付率。
　　Hall et al.（1998）通过对来自法国、日本和美国科技公司的考察，研究了不同制度背景下销售收入和现金流对研发投资的影响，发现研发投资对公司现金流和销售收入的敏感度，美国公司高于日本公司和法国公司。在美国，研发与公司的现金流和销售收入正相关，而在日本和法国，这种影响是混合的。Bond et al.（2003）用英国和德国公司的面板数据检验了现金流对固定资产投资和研发投资的重要性，其结论是德国公司的研发投资水平对现金流不敏感，而英国相反。这或许与不同国家公司间的财务结构不同有关。 

　（二）公司特征与研发投资的关系
　　不同规模、处于不同成长期的公司，它们在研发决策上也表现出不同的风格。
　　Fishman and Bob（1999）认为大公司获取更高的利润，它们比小公司在研发上投入更多，从而可将公司的边际成本控制在较低的水平，进而可以吸引更多的价格敏感顾客，带来更多的利润。与此相反的是，Holmstrom（1989）认为大公司倾向于较少的创新，因为它们多从事公开交易且从市场受到较多的监管，市场监管依赖于可见的产出，如利润等指标，由于真正的管理者行为难以观察，不能带来现时回报的研发投资不被市场看好。Berrone, Surroca and Tribó（2005）对西班牙公司的研究认为，处于高成长期的新兴公司，其特征是公司经营较不稳定，风险性更高，机构投资者，如银行会避免投资于这类公司，而个人投资者，如风险资本家则会进入，支持研发风险投资。低成长的成熟型企业多面临稳定的环境和可靠的经营，机构投资者，如银行多对这类企业有兴趣，会支持它们的生存和发展，因此，文章预期个人投资者对高成长型公司更有影响，而银行和非金融公司机构投资者对成熟型（低成长）企业更有影响，进而影响公司的研发策略。
　　
　　（三）经理人激励与研发投资的关系
　　学者们研究发现，经理人的人力资本特征对公司的研发投入有不同的影响，而经理人薪酬设计则可对这种影响予以调节。
　　Bushee（1998）认为经理人可能会由于短期的会计绩效的年度奖金计划而机会主义地降低研发费用。Baber et al.（1991）发现当CEO接近退休时，或者公司面临小的收益下降或小的损失时，这种倾向更为明显。这些应该是由于收益基准所导致的短视问题。Dechow 和Sloan（1991）也证实研发费用的增长率对于接近退休的CEO是下降的，但对于持有大的股份的CEO，却没有发现这一效应。Shijun Cheng（2004）以1984－1997年间福布斯500强的160家公司为样本研究了研发费用与CEO薪酬的关系，结果证实当存在道德风险和短视问题时，研发费用变化与CEO年度股票期权价值变化显著正相关，不存在道德风险和短视问题时，则关系不显著，研究还发现薪酬委员会可通过调节研发费用变化与CEO年度权益变化来阻止潜在的对研发费用的机会主义削减，而且是有效的。Barker and Mueller（2002）发现研发投入与CEO年龄负相关，而与CEO任期同增，他们推断是因为CEO用研发支出塑造自己的业绩。Nam, Ottoo and Thornton（2003）以1996年279家美国上市公司为样本，研究了管理层风险激励对公司资本结构和研发投资的影响，结论是CEO持股比例高会倾向于选择高水平的研发投资，CEO股票期权组合对股票收益变动敏感度高的会倾向于选择高水平的研发投资。
　　
　　（四）公司外部监管对研发投资的影响
　　公司的研发投资是价值相关的，但研发支出不会自动带来公司价值的增加，它依赖于对支出使用的效率和对收益的预期，当缺乏有效监管时，公司管理层也许会做出不恰当的投资决策，以最大化自己的效用。因此，也许不能仅凭研发支出水平来判断其对公司价值的影响，还要看监管的力度和水平。Chung, Wright and Kedia（2003）采用财务分析师的关注、董事会的构成和机构持股作为公司治理的替代变量，实证研究发现，研发支出的产出预期与分析师关注程度和董事会中外部董事比例均为正相关，而与机构持股比例无关。Nam, Ottoo and Thornton（2003）指出，无效的激励机制和低监管将导致研发决策无效。他们似乎认为低监管水平的公司会过度投资于研发而高监管的公司会对研发投资不足，但他们并未直接检验这一观点。
　　
　　四、国外研究状况对我国的启示
　　
　　我国学者对于研发投资的研究宏观层面较多，如利用国家统计年鉴的数据对研发与区域经济、产业经济的发展进行研究，也有从技术经济角度研究研发投资的溢出效益、跨国公司在华研发状况等方面的内容，而利用资本市场数据对企业微观层面研发状况的研究，还处于起步阶段。现有的研究文献有：夏冬（2003）研究了企业所有权结构对企业创新效率的影响。王咏梅（2003）实证检验了市场对高科技公司的价值信息的识别度。梅雪，韩之俊（2006）研究了市场对研发信息披露的反应，发现在中国A 股市场上，高科技上市公司披露的研发费用基本不为市场所关注，也没有证据表明公司净资产收益率受它们所披露的研发费用的影响。陈海声（2006）通过对广东省部分大、中企业研发投、融资状况进行调研，分析了原创性R&D 的投资收益特征和投资特征，指出原创性R&D 以内源融资为主、以股权融资为辅。李华晶、张玉利（2006）以天津市61家科技型中小企业2003－2004年的数据为样本，实证检验了高管团队特征与企业创新之间的关系，刘运国等（2006）检验了高管任期与公司研发支出之间的相关性。
　　从目前的研究成果来看，对该主题的研究还没有引起我国学术界足够的重视，结合我国企业发展技术创新的定位，我们应该在以下方面加大研究的力度：
　　第一，研发投资的影响因素。研发不是一项孤立的决策，它是企业整体战略的有机组成部分，是企业外部环境与内部机制共同作用的结果，政府财政、税收政策的导向，市场竞争的驱动，企业产权结构、内部治理机制的建设，都可以从不同维度对企业的研发与创新提供制约与支持。通过对研发投资影响因素及其影响力度的研究，可为研发决策的制定提供可靠的指导。
　　第二，研发投资中的代理问题。在自主创新的思想指导下，人们倾向于认为研发投资越多越好，尤其是在与发达国家相比较后，发现我国研发投入力度之不足。但资源的稀缺性要求我们不仅要重视研发投资的量，更应关注投资的质。因此，在我国目前的制度背景下，企业研发支出究竟是增加未来收益的有效投资，还是更多程度上沦为内部人进行盈余管理的手段呢？
　　第三，研发投资的经济效果。对研发投资与公司核心竞争力的培植、竞争优势的获取以及研发投资对公司可持续发展的作用力的探讨，直接关系到企业进行研发投资的意义。